異をとなえん |

「通貨燃ゆ」感想

2011.10.29 Sat

21:08:00

谷口氏の「通貨燃ゆ」を読んだ。

中身自体は下記のネット上にあり読んでいたのだが、紙で読み直してみると勘違いしていた部分もあって、別の感想を覚えた。

BP's Eye - 円・元・ドルの同時代史

勘違いしていたのは、基軸通貨がドルである制度的根拠が既になくなっていると谷口氏が主張していたと思ったけれど、どうも別の人らしいということだ。
本を読み直してみると、ドルを基軸通貨たらしめているものは第7回〜スーザン・ストレンジの新しさに述べてあるような構造的権力という主張らしい。
構造的権力は必ずしも制度と結びついているのではなく、慣習みたいなものも含めているようだから、必ずしも矛盾しているわけではないのだろうけれど、ちょっとイメージと違った。

構造的権力、制度的枠組みを私はどうも軽視しがちである。
自由な市場の中で自然に形成された、デフォルトの標準の方を重視してしまう。
もっとも制度も慣習も密接に結びついているのだから、どちらも軽視してはいけないことは明白である。
そういう意味で基軸通貨の制度的意味を重視している、この本が印象に残る。

とはいっても、制度うんぬんではなく、基軸通貨というシステムは基軸通貨国が富を持っているのでなければ成立しえないのは明らかだ。
イギリスが基軸通貨国を降りざるをえなくなった最大の理由は、制度よりもアメリカに借金せざるを得ない状況に追いこまれたからである。
下記に引用するように、第二次大戦の戦費をまかなうために、膨大な借金をせざるを得ず、結果どうしてもアメリカからドルを借りるしかなかったからだ。

第27回〜熾烈だった米英貿易戦争

引用開始

そこで基金は英国とインドの間に介入し、インドからポンド建て・英国向け債権を買い上げ、代価をドルで支払う。英国はインドに対する債務(短期)から解放され、代わりに、基金向け債務(長期)を負うことになる。

このように見た場合、関係者は「三方一両得」であるかのようだ。ケインズもそう思って喜んだらしい*21 。ところが既に気づかれたとおり、この仕組みにはポンドの膨大な流通量をそっくりドルに入れ替えてしまうマジックが隠されていた。
引用終了

谷口氏の書き方では外交交渉によってイギリスがアメリカに敗北、あるいは騙されたという印象を受ける。
けれども、借金をせざるを得ない状況こそ、イギリスがアメリカに基軸通貨国を譲らざるを得なくなった決定的理由だ。
とにかくイギリスは借金を返さなければいけないのだから、どこかから借りるしかない。
金本位制に復帰することを考えていた以上、ポンドを刷って債務を返済することなど論外だし、実際にそんなことを実行したらインフレによって、イギリス経済は致命的打撃を受ける可能性が強い。
そんなわけで、イギリスが基軸通貨国を譲ったのは外交交渉というよりも、資金の問題だったはずだ。

基軸通貨の決定は制度的枠組みよりも、資金を供給できるかどうかに依存するというのが私の主張だ。
その主張に対する反論として、意味がある本だった。
このエントリーをはてなブックマークに追加
LINEで送る

「弱い日本の強い円」他感想

2011.10.28 Fri

19:19:56

昨日、本屋に行って目についた本。

新井素子さんが「銀婚式物語」を出していた。

中身うんぬんよりも、「新婚物語」から25年たった事実に驚いた。
私も年をとるわけである。
金婚式物語も書きたいとあとがきにあって、それまで夫婦睦まじくあって欲しい。

佐々木氏による「弱い日本の強い円」は基本的な為替相場に関する本で参考になる。

円とドルの為替相場はドル円相場と呼ぶべきで、逆の円ドル相場と呼んではいけない。
ドル円相場が下落したといったら、ドル安を意味している。
ドル円相場で1ドルが80円から70円に下がったら円高だけど、誤解しやすいのでドル安と言う。
上記のような基本的事項が、実務を知らない私には参考になった。

その他にも、クロス円などを含めて現象を判断するなどと言うのが参考になる。
たとえば、現在円はドルに対して最高値を次々に更新している。
安住財務相は投機による円高は容認できないとか、発言しているようだが、どうだかと思うわけだ。
なんといってもドル円相場の値幅は近頃極端に小さくなっている。
はっきりいって、今ほど投機の影響が少い相場はない。
ドル円相場が動かなくても、クロス円の相場はかなり動いている。
つまり、ユーロ高、ユーロ安という現象の振動が、一部ドル円相場に反映しているだけで、本質的にはあまり動いていない。
それなのに、今のドル安円高という現象を重く見るのは、判断を間違うもとだ作者はいっているように思う。

長期的に見ると、購買力平価によって為替相場は決まるなど、全体として、バランスの取れたいい本だと思う。
このエントリーをはてなブックマークに追加
LINEで送る

国債の金利が下がる意味 - 為替レートはどう決まるのか?(その8)

2011.06.13 Mon

04:00:15

「為替レートはどう決まるのか?」というシリーズでは、国債の金利差が資金の移動にとって意味があり、かつ一番重要であるということを理解したことで、自分にとって納得できたことを記事にしている。
そのため、あまり体系だっていないが、感じることを書いていく。
今回は国債の金利が安くなること自体は自国通貨安を意味しないことを示す。

ドル円相場はアメリカと日本の国債の金利差がもっとも重要な要因だと述べてきたが、アメリカ国債の金利が下降したからといってドルが全面安になるわけではない。
ドル安円高だと、ドルは他の通貨に対して高くなることが多い。
リスクマネーがアメリカや日本に巻き戻されている現象と解釈されている。

アメリカと日本の国債の金利差をもっとも重要な要因として動いているのは、日本の資金を動かしている人たちだろう。
基本的にリスクを取って資金を動かすことをきらい、できるだけ堅実に運用することを目指している。
そして日本で資金を動かしている人はそれらがほとんどだ。
リスクを取って運用し、海外に投資している金額は少ない。
最近では、アジアへの製造業投資とか、世界の企業のM&Aとか、日本でもリスクを取って海外に投資しようとする資金が増えてきた。
けれども、これはバブル崩壊後の傷が癒えて、ようやくリスクを取るほどの余裕ができてきたからだ。
リスクを取れなかった今までは、金利差に着目した資金が圧倒的だった。

それに対してアメリカの資金は違う。
金融危機前日本や中国からの資金はアメリカ国債に投資されていた。
アメリカはその資金を世界中のリスクがより高い資産に投資していた。
けれども、金融危機後アメリカの経済も停滞し始め、リスクが取れなくなった。
貧乏になると勝負できないのだ。
そうすると、堅実な運用を目指して国債を購入しようとする資金が増えてくる。
アメリカの国債価格が上昇し、利回りが低下してくると、日本円はアメリカに流れなくなる。
リスクマネーがアメリカや日本に巻き戻される現象が意味しているのはこういうことだ。

日本の場合もバブル崩壊直後は円高になっていた。
最大の理由はリスクマネーが日本に還流していったことだろう。
バブル当時いけいけだった日本は世界中の資産を買いまくっていた。
三菱地所のロックフェラーセンターの買収などはその典型だろう。
けれども、日本で資産価格が下落しはじめると、日本企業は貧乏になっていった。
リスクを持つことが困難になっていった。
仕方がないのでリスク資産を大量に処分した。
三菱地所がロックフェラーセンターを売却し、資金を円に戻したわけだ。
その資金は国内に滞留するので国債の価格は上がり、金利は低下していった。
もちろん、アメリカと日本の国債の金利差を裁定して、アメリカに出ていく資金もあったと思うが、それはリスクマネーの還流の規模に比べて小さかったのだ。

QE2によって、FRBはアメリカ国債を買い上げ、金利の低下を図ったがそうはならなかった。
最大の理由は、正統派経済学による景気が回復するという予測の発生だろう。
景気が回復するという予測、インフレになるという予測、商品価格が上昇するという予測は、国債から還流した資金を株式市場、商品市場、新興国市場に流していった。
それらはインフレを起こしたが、アメリカ国民はインフレを拒否し経済が停滞し始めている。
そこで結局資金はリスクを取らなくなりアメリカ国債に還流し始めている。
アメリカ国債が下がると、日本からアメリカ資金は流れなくなる。

まとめると、アメリカではリスクを取った投資機会が少なくなると国債に購入が集まり、国債の金利は下落していく。
アメリカ国債の金利が下落すると、裁定を通じて日本からアメリカに流れる日本円の動きが鈍くなっていく。

関連記事
為替レートはどう決まるのか?
購買力平価について - 為替レートはどう決まるのか?(その2)
量的緩和政策とQE2について - 為替レートはどう決まるのか?(その3)
均衡を生み出すメカニズム - 為替レートはどう決まるのか?(その4)
国債購入政策の功罪 - 為替レートはどう決まるのか?(その5)
続:国債購入政策の功罪 - 為替レートはどう決まるのか?(その6)
国債暴落説について考える - 為替レートはどう決まるのか?(その7)
このエントリーをはてなブックマークに追加
LINEで送る

均衡を生み出すメカニズム - 為替レートはどう決まるのか?(その4)

2011.06.07 Tue

03:21:04

「為替レートはどう決まるのか?」の話に戻る。
今までの話をもう少し深く考察してみる。

** 均衡のメカニズム

変動相場制で資金の移動が自由化されている場合、二つの国で長期金利に差が生じたとき、金利が低い国から高い国に資金が流れていく。
厳密には実質金利が低い国から高い国に流れるだ。
今まで述べてきたように、名目金利に差があってもインフレ率が違えば償還のときの購買力平価が変わっていることで、為替相場が変動している可能性が大きくなる。
名目金利がいくら高くても、インフレ率が高い国では実質金利はあまり高くない。
そうしたら、受けとる儲けはあまり大きくならない。
インフレ率の予想は難しいが、普通の国ならば急激に高くなったり低くなったりはしない。
現行のインフレ率をめどに上昇しそうか、下降しそうかで大体の予想はつくことになる。
確定している名目金利と予想インフレ率から実質金利が導きだされ、その差の分だけ資金が流れることになる。
2年物の国債の金利差が一番為替相場と相関が強いと言われているけれど、これは予想インフレ率の違いがほとんど無視できるとこらからくるのだろう。
もちろん、資金が動くことによって、双方の国の金利市場は影響を受けるし、事後的に定まったレートによって貿易収支が決定し、しいては資本が移動した金額と経常収支の赤字幅黒字幅が結果的に一致することになる。
これが二つの国ではなくて、複数の国で最終的に全てが均衡するのだから面白い。

二つの国で資本が移動する話に戻る。
実質金利が低い国は景気が悪い国、実質金利が高い国は景気がいい国といっていいだろう。
景気が悪い国では資本が移動することによって、自国通貨が安くなる。
そうすると賃金が安くなり、自国内にある部品や在庫も安くなる。
輸出が促進されて、輸出企業は儲かり、段々と景気が良くなる。
景気が良くなるということは株式相場が上昇することであり、債券市場から株式市場に資金が流れ出し、実質金利は上昇を開始する。

景気がいい国では逆になる。
景気が良くて、自国の通貨は高くなっているのだから、輸入がどんどん増える。
生産が増えていなくとも、輸入によってまかなえれば限界にぶつかることもない。
けれども、需要が満たされてゆけば消費も増えていかなくなる。
あまり物が売れなくなり、企業の利益は減り始める。
株式相場は下がるようになり、実質金利は下がり始める。

つまり、二つの国は資金が流れていくことによって、実質金利は互いに近づきはじめるだろうと予測される。
正確にどう均衡するかは、双方の国の需要の強さにかかってくるはずだ。
実質金利の高い国の方の景気が強いままならば、実質金利の低い国もそれに引っ張られて景気が良くなっていく。
逆に実質金利の高い国の景気が弱くなるならば、実質金利の低い国の方に引っ張られてしまう。

** 為替相場の流れ

今日1ドル80円のレートを割って79円台に突入していた。
先週のアメリカの雇用統計が思わしくなかったので、アメリカ景気の回復に陰りがさしていると見る向きが増えた。
株式市場から資金が債券市場に流れこむことで、金利は下降を開始し、日本からアメリカに資金が流れにくくなってきた。
だから、ドル安になっているわけだ。

リーマンショック後の為替相場は次のように考えられる。
リーマンショック後の金融危機によってアメリカの金融市場は動揺し、資金が安全な国債市場に流れこんだ。
金利も急低下し、日本からアメリカに資金が流れにくくなった。
だから経常収支の黒字がそれに見合うような水準になるように、レートが上昇した。
アメリカの需要が減っているので経常収支が減り、その分だけの資本の移動で均衡するようにレートが上昇したとも言える。
まさに、事後的には全てが均衡している状態だ。

その後世界各国の財政政策、金融政策によって景気は持ち直す。
アメリカの急低下した長期金利も反転し始めた。
その結果日本から資金がアメリカにまた流れ始め、円安になっていく。
でも、アメリカの景気回復は金融危機前とは違い強くない。
金利差があまり開かず、円安も1ドル100円台にタッチするぐらいでたいしたことない。

その後FRBの量的金融緩和政策によって、債券市場に強力に資金が流れ、名目金利は低下を続け、ドル円相場も下がり続けている。
一時アメリカ景気の持ち直しの予測からドルが反転したこともあったが、それほど強くなく、下がり続けているのが実態だ。

東日本大震災の後、一瞬猛烈に円高に振れたときがあった。
その理由を後付けする。
日本の生産設備に巨大なダメージが発生したことがわかった。
日本が生産できなければ余剰を生み出せず、貯蓄ができなくなるかもしれない。
そうすると金利は上昇する。
日本からアメリカに資金が流れない所か、下手すると日本に資金が流れる。
そうなれば強烈な円高だ。
為替相場はそれを予測して振れ、オプション的なものを突破することによってさらに上昇した。
ただ、実態はそれほど悲惨なものにならないことがわかったことで、円高は止まった。

中央銀行の国債購入の経済的意義を考える予定がそこまでいかなかった。
次回はそこまでいきたい。

関連記事
為替レートはどう決まるのか?
購買力平価について - 為替レートはどう決まるのか?(その2)
量的緩和政策とQE2について - 為替レートはどう決まるのか?(その3)
このエントリーをはてなブックマークに追加
LINEで送る

量的緩和政策とQE2について - 為替レートはどう決まるのか?(その3)

2011.06.04 Sat

03:20:32

為替レートが金利差によって決まってくる部分が多いと述べてきた。
その結果何が言えるだろうか。

まず、中央銀行の国債購入が経済に影響をもたらすことだ。
2001年に始められた日銀の量的緩和政策は経済にはっきりした影響を与えていない。
銀行が日銀に持つ口座に大量に預金がたまっていたとしても、銀行は貸し出しを積極的に増やすことはなかった。
それに対して、アメリカのQE2はドル安、株式相場の上昇、商品相場の上昇といった感じで経済に影響を与えている。
この違いはどこから来るのだろうか。

QE2では積極的にFRBはアメリカ国債を買っている。
そうすると今まで述べたように、アメリカ国債と他の国の国債との間ではある種の裁定状態が働いている。
アメリカ国債の金利が下落すれば、新興国との間で金利差が開き、資金がアメリカから新興国に流れ、ドル安になっていく。
もっとも新興国はきちんとした国債市場がないから、簡単に資金が流れていくわけではない。
また、金利が最も低い日本国債との間では、アメリカ国債の金利が下落すれば、日本との金利差は縮まり、日本からアメリカへの資金の流れが弱まり、やはりドル安を導く。
もちろん、アメリカが経常収支赤字国である以上、その流れは簡単ではない。
他の要因が働いて、最終的にアメリカに資金が流れてくるような状態にならなければ、この状況は維持できない。
けれども、QE2がドル安を導いていることは確かだと思う。

ドル安は多国籍企業のアメリカ国外にある資産・収益を増加させる。
ダウの構成企業がほとんど多国籍企業であることによって、ダウは上昇することになる。
また、アメリカから新興国に資金が流れこむことで、新興国の景気を刺激し、商品市場の上昇を招いていく。
結局国債の金利を下げることで、裁定が成立していることにより、FRBの資金が世界に流れていくのだ。

それでは、日銀の量的緩和政策はなぜ経済に影響を与えられなかったのだろうか。
それは日銀が増やしたのが当座預金だけで、リスク資産でなかったからだ。
銀行の資産はいろいろな物に配分されているが、商品ごとにリスクは違う。
商品はリスクの高いものから低いものといろいろある。
その中で一番低いものが国債であることは言うまでもない。
しかし、それでも資金を固定している以上リスクはある。
日銀の当座預金はそれよりもリスクが低い。
0と言い切っていい。
しかも、元手は日銀からの貸し出しで、自分の金ではない。
リスクのある資産を増やすには元手が必要なのだ。
元手が一定である以上、リスクを増やすことはできず、当座預金として滞留することになる。

しかし、日銀が国債を購入すれば違ってくる。
国債はリスクが少ないといえ0ではない。
それが現金化されるということは利益が計上されたことであり、元手が増えたのだからよりリスクがある資産の投資に回せる。
あるいは、こうも言える。
日本国債とアメリカ国債との間には裁定が成立していると述べてきた。
そこで日本国債が購入されることによって金利が下がれば、アメリカ国債との間の金利差が開く。
これはアメリカ国債の購入を増やすように働く。
日本の銀行がアメリカ国債を購入するわけだから、円安になり、経済に影響を与えることになる。

そんなわけで支持するかどうかは別にして、中央銀行の国債購入は経済に刺激効果があると結論づける。
次回は中央銀行の国債購入の経済的意義をもう少し追及する。

関連記事
為替レートはどう決まるのか?
購買力平価について - 為替レートはどう決まるのか?(その2)
このエントリーをはてなブックマークに追加
LINEで送る

購買力平価について - 為替レートはどう決まるのか?(その2)

2011.06.01 Wed

02:41:48

前回の記事では、金利差0の場合購買力平価に為替レートが決まるとしたが、正確には違う。
貿易財の購買力平価に見当った水準に為替レートが決まると言った方が正しい。
単なる購買力平価だと、消費者価格の購買力平価を指すのが普通だから誤解を招く。

実際、国際通貨研究所の主要通貨購買力平価によると、現在の消費者価格の購買力平価は1ドル132.74円だ。
企業物価による購買力平価は100.95、輸出物価による購買力平価は65.12となっている。
貿易財による購買力平価としては輸出物価による購買力平価を使うのが正しいだろう。

輸出物価による購買力平価って、そもそも何を表わしているのか、と疑問を持ったけれど、それは主要通貨購買力平価(PPP)Q&A(PDFファイル)を参照にして欲しい。
要するに、1990年のときに150円ぐらいで輸出していた商品を今は65円ぐらいで輸出しているという話だろう。

と考えたけど、これはおかしいな。
これではアメリカ側の物価の変動を考慮していない。
アメリカの物価の変動がないとした場合、150円の物を65円ぐらいで輸出しているという話だ。
そうすると実際は日本の輸出商品の価格はあまり変わっていなくて、アメリカの方の輸出商品の価格が2倍以上になっているのだろう。

相対的購買力平価より絶対的購買力平価を使う方が理想なのだろうけれど、この値でもそれほど問題はない気がする。
実際、2001年ごろから輸出価格による購買力平価は常に実勢価格を上回っていて、輸出企業が円安利益を満喫していた話と整合している。

さて前回の話と考え合わせると、輸出物価による購買力平価は1ドル65.12円で、この価格に金利差がない場合一致すると仮定できる。
具体的投資で考えると、債券に投資したときの為替相場より円高に振れ、この輸出物価による購買力平価を上回ったら、単純に円に換金すると損になってしまうこともある。
けれども、その場合アメリカで商品を買って日本で売却すれば、理屈としては輸出物価による購買力平価で換金できるはずだ。
だから、国債を中心とした債券投資の話では、輸出物価による購買力平価にまで円高に振れたとしても、その時点で利益が出ているならばアメリカ国債に投資してもいいわけだ。

前回の話の補足説明で終わってしまった。
この結果何が言えるかについては次回に。
このエントリーをはてなブックマークに追加
LINEで送る

為替レートはどう決まるのか?

2011.05.31 Tue

01:45:42

「ガラパゴス化は必然である」の続きを書こうとして行き詰まっている。
その中で一つ認識を新たにしたことがあったので、それを先に書いておく。

為替レートの決まる要因を、本などで調べると、購買力平価、経常収支、金利差などが上げられている。
この中で最近一番重要だとされているのが金利差による資本の流れだ。

私はどうもその説明に納得がいかなかった。
金利差があると金利の低い国から金利の高い国に資金が流れるのはわかる。
でも、その結果相場が動いてレートが変動したとしても、金利差はそのまま残っているのが普通だ。
金利差でレートが変動するならば、金利差がある限り資金が移動し続けなければおかしくはないだろうか。
2003年ごろから続いた円安期では、金利差は3%ぐらいが常時あったと思うのだが、一方的に円安になることはなく、円は120円ぐらいのレートをずっとつけていた。
金利差自体が原因で資金が移動するならば、1ドル120円のレートから、さらに円安に動くはずだ。

この理由をいろいろ考えていたが良くわからなかった。
ただ、金利差によって資金が移動することは確からしい。
日米の中央銀行が政策金利を変更すると相場が動く。
いろいろなスワップみたいな取引を組み合わせて、ここらへんの仕組みを説明しようとするのだが、どうもうまくいかない。

たとえば、アメリカで景気が良く、金利が上昇局面になったとする。
少し引き締めをかけるつもりで、FRBが政策金利を上げると日本から資金が流れてドル高になる。
金利が上がるということは、債券の価格が安くなる意味と同義だ。
日本からアメリカに投資するというのは、債券を買うことだから、金利上昇局面ということはそれが安くなり続ける話だ。
そうすると日本の投資家は損をすることになる。
これはおかしくないだろうか。

こういう疑問をずっと持ち続けていたのだが、最近氷解した。
つまり、金利差0なら購買力平価にレートは決まるとし、投資家は金利差がある場合利益を出せるまでレートが変更することを許容すると考えるわけだ。

例を作ってみよう。
一年物の金利差を3%とし、日本が1.0%でアメリカが4.0%とする。
購買力平価は1ドル100円だ。
インフレについては無視しておく。
日本で100円を投資すると、1年後101円になる。
現在のレートをxとして、日本からアメリカに100円投資すると、1年後100/x*1.04ドルになる。
つまり下記の式を満たすxを求めるわけだ。
100 / x * 1.04 * 100 = 101
この時、xは102.97ぐらいだ。
つまり今のレートが102.97円以下だと1年後100円まで円高になっても利益を出せることになる。
金利差3%が大体3円になるわけだ。

レート差としては小さいかもしれないが、1年という短期でみたからだ。
これで10年物の金利差が3%ならば、だいたい30円のレートの変化に耐えられることになる。

もちろん、10年という長期だと、インフレ率が問題になる。
10年後の購買力平価を考えるということは、10年間の実質金利差を考えるのとほぼ同じだ。
それらを考慮して、投資が行なわれる。

まとめると、日本からアメリカへの投資では、実質金利差分のレートだけ円安に振れても資金は流れる。
当たり前かも知れないが、私はこの認識がなかった。
この認識によってわかったことを、この後に書きたい。
このエントリーをはてなブックマークに追加
LINEで送る